10月28日晚，中興通訊披露2025年第三季度業績報告。這份報告呈現出劇烈的反差：前三季度營收穩健增長，突破千億大關；但第三季度單季歸母凈利潤僅為2.64億元，同比暴跌87.84%。

近乎“暴雷”的利潤表現，迅速引發市場震動。10月29日，中興通訊A股盤中一度下跌9.72%，當日收跌6.46%。投資者用腳投票，表達了對這份財報的擔憂。

「數智研究社」發現，凈利潤的大幅下滑并非源于經營崩盤，而是公司在戰略轉型期“換擋”帶來的陣痛。

中興通訊的業務結構正發生根本性轉變：傳統“現金牛”運營商網絡業務，因行業資本開支走低而面臨挑戰。“第二曲線”政企和算力業務，雖然同比爆發出三位數增長，但目前仍處于高投入、“以價換量”階段，其微薄的利潤率尚無法彌補傳統業務的利潤缺口，最終導致了整體凈利潤的大幅下滑。

傳統“現金牛”失速：運營商“捂緊錢袋子”

中興通訊的業務主要由三大板塊構成：運營商網絡、政企業務、消費者業務。其中，運營商網絡業務是公司傳統的“基本盤”和“利潤奶牛”。

歷年財報顯示，該業務板塊的毛利率均維持在50%以上，是中興通訊核心利潤的絕對來源。然而，這個高毛利的“現金牛”業務，正面臨行業性的系統壓力。

最直接的原因是，作為客戶的三大運營商正在“捂緊錢袋”。

隨著國內5G網絡覆蓋率逐步完善，大規模基站建設的浪潮正在退去。根據三大運營商財報，2025年上半年，中國電信、中國聯通、中國移動的資本開支合計為1128億元，較上年同期大幅下降16.5%。

運營商的投資重點，已經從傳統的移動網、寬帶網等“連接”建設，轉向了AI、IDC、云等“算網數智”方面。這一趨勢直接反映在了中興通訊的財報中。2025年上半年，中興運營商網絡業務營收為350.6億元，同比減少約6%。

根據2025年三季報披露的政企及消費者業務增長數據反推，第三季度運營商網絡業務的收入規模約為77億元，延續了下滑態勢。高毛利業務的營收萎縮，是中興通訊整體利潤承壓的首要原因。

面對這一情況，市場上也出現了“運營商網絡業務存在收入遞延至第四季度”的說法。這一判斷并非空穴來風。從中興通訊的三季報資產負債表來看，其第三季度的存貨環比增長了40億元。作為一家主要面向B端業務的公司，存貨的增加通常意味著已經有明確的訂單和合同在手，只是尚未完成交付和收入確認。這在一定程度上“鎖定”了未來的營收。

同時，公司的經營質量保持在健康水平。第三季度，其應收賬款（含應收票據等）環比大幅下降49億元。這表明公司的回款情況良好，經營活動產生的現金流保持穩健。

盡管如此，運營商資本開支走低已是不可逆轉的趨勢。傳統“連接”業務的天花板已經清晰可見，中興通訊被迫將增長的全部希望，都押注在了“算力”這條全新的賽道上。

新興業務狂奔：“以價換量”的轉型陣痛

中興通訊“換擋”的方向，是“連接+算力”。如果說“連接”業務是失速的一檔，那“算力”業務則是中興通訊猛踩油門的五檔。

2025年前三季度，中興通訊的“第二曲線”呈現出爆發式增長：算力業務營收同比增長180%，占總營收比重已達25%。政企業務營收同比增長130%，服務器及存儲營收營收同比增長250%，數據中心產品營收同比增長120%。

一系列數據表明，中興通訊向算力公司的轉型已取得實質性進展。

在產品和方案層面，中興通訊正全面鋪開。底層芯片上，公司披露其自研的DPU芯片及大容量交換芯片，已實現國產化GPU卡的大規模高性能互聯。服務器產品上，中興通訊的智算服務器已成功進入阿里、騰訊、字節跳動、百度、京東、美團、快手等國內頭部互聯網企業的核心場景。同時，公司推出的“正交超節點系統”，旨在支撐萬卡乃至十萬卡規模的超大規模智算集群。行業應用上，面向行業的AiCube DeepSeek智算一體機已在教育、醫療、鋼鐵等多個行業落地。近期，中興通訊還中標了中國聯通河南智算中心價值7171萬元的大單，該項目將覆蓋河南、山西、陜西等七個省份的業務需求。

然而，正是這項唯一亮眼“狂奔”的業務，成為導致公司第三季度凈利潤暴跌88%的“罪魁禍首”。答案在于毛利率。

2025年三季度，中興通訊的綜合毛利率已下滑至26%。如果我們拆解其業務毛利率（根據2025上半年數據及三季度推測）：傳統運營商網絡業務的毛利率高達53%；消費者業務毛利率約20%；而爆發式增長的政企業務（算力業務）毛利率僅有約14%，甚至更低。

政企業務的毛利率為何如此之低？核心在于“以價換量”。服務器與存儲市場本就一片“紅海”，競爭異常激烈。中興通訊為搶占市場份額，尤其是在面對議價能力極強的互聯網巨頭時，不得不接受較低毛利率。

有分析指出，中興通訊與阿里云等互聯網客戶采用的JDM（聯合設計制造）模式，雖然能快速響應需求、綁定大客戶，但客戶會深度介入研發和設計，大幅壓低采購成本。這導致其AI服務器業務的毛利率可能低至4%-5%的水平。

當公司營收結構中，毛利50%以上的業務占比在萎縮，而毛利僅10%左右的業務占比在迅猛提升時，“增收不增利”甚至利潤暴跌，就成為了必然。

這也是中興通訊必須付出的“轉型代價”。

在AI算力的牌桌上，沒有規模就沒有話語權。中興通訊必須先通過低毛利的整機和服務器業務“入局”，才能為其未來真正的“王牌”——ASIC芯片與交換芯片——鋪平道路。這些高技術含量、高利潤率的自研芯片，才是中興通訊在算力時代的最大看點。

此外，持續的高研發投入也在短期內擠壓了利潤空間。2025年前三季度，中興通訊研發費用高達178.1億元，占營收的比重約為18%。這是維持其在5G-A、6G以及算力芯片領域競爭力的必要投入。

總之，中興通訊這份“暴雷”的三季報，并非末日信號，而是一次劇烈“換擋”時的陣痛。公司正以犧牲短期利潤為代價，強行從日漸飽和的“連接”賽道，切入充滿變數的“算力”賽道。這場轉型的陣痛代價不菲，但也是公司面向未來的唯一選擇。